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作家丨王满华

剪辑丨张丽娟

前不久，我在作念并购选题的时候发现，"腰部步地"这个词出现的频次相等高，出于酷好，就拿着跟几位投资东说念主聊了聊。

只怕的是，在交流经由中，公共关于这个见地的魄力存在很大不合：

一类合计，"腰部步地"正被VC/PE提到了前所未有的要害位置，有投资东说念主暗示其地方机构照旧将"退出腰部步地"看成本年的职责要点，还有东说念主认准了这类步地在并购商场的出息，照旧运转自主创业；

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而另一拨东说念主则凯旋指出，"腰部步地"的界说便是个伪命题，"退出腰部"更是理思化的战术。有投资东说念主对小饭桌直言，与其计议不切推行的系统化退出，不如提前签好回购条件比拟推行。

也曾不受"待见"的腰部步地，为何短暂获取一级商场的关注？公共又为何会产生如斯巨大的不合？

VC苦“腰部步地”久矣

在干预正题之前，咱们先来计议一个词——"老翁公司"。

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交流经由中，有投资东说念主提到这个新名词，何况指出这类企业在机构投资组合里占了很大比例。

网上对其的界说是：成立地间不短，对行业、产物有我方成型的思法，收入和利润有一定体量，抚养团队糊口不可问题，可是思有更高增长比拟费事的企业。这类公司IPO的可能性频繁不大。

总体来看，这一画像也基本合适大批机构关于"腰部步地"的界说。

上述投资东说念主告诉小饭桌，岂论是"老翁公司"照旧所谓的"腰部步地"，畴前并不受机构里面关注，以致谈起来都未免眉头紧皱。

原因不难意会。

一方面，畴前一级商场"造富效应"发酵最为是非的时候，投中一个明星步地换回几十倍、上百倍陈述，才是机构追求的庞杂叙事。

投资东说念主李刚强就曾回忆，他跟一个好意思元基金聊天时，对方就说：我一个基金5个亿，一个步地退出三、五千万，其实我并不care，这类退出契机我一般都不会去作念。我care的是，有一个步地能帮我拿回扫数这个词基金（陈述）。

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除了机构的主不雅偏好，一个不争的事实是，腰部步地退出着实存在不小难度。

咫尺，机构的主流退出形貌包括IPO、老股转让、并购等，其中IPO本就不是腰部步地退出的主流范围。

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至于老股转让，亦然更多属于头部的契机。小饭桌此前在《明星步地也运转5折"甩卖"老股了》一文中曾提到："有投资机构以更高的估值再进来或者有明确上市预期的步地，才是投资东说念主心中的理思方向。“

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而据寰宇社会保险基金理事会副理事长陈文辉此前泄露的数据，早在2022年，腰部步地标估值最高只可达到前一年同类步地标一半。

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"公共都说退出难，其实主要就难在腰部步地上，畴前除了少数的并购契机，机构只可通过回购，即使是头部GP也无法作念到系统化地退出。"上述投资东说念主称。

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一组来自澳银老本的数据，也佐证了这极少。澳银老本董事长熊钢在罗致证券时报采访时曾指出，凭据公司里面统计的2018年—2022年商场调研数据来看，统计样本包含了深创投、腾讯投资、红杉中国、IDG、达晨财智等范围前500家VC/PE机构，投资步地总额约为63335起，退出步地总额4582起，步地平均退出率仅为7.23%。

与之相对应的数据是，在投资机构的投后步地中，腰部步地标占比频繁高达40%—50%。也便是说，这些都是岂论大小机构投资团队职责（头疼）的要点部分。

升沉：风险投资胜率取代概率

既然机构早就苦其久矣，那么当今为什么又运转关注起"腰部步地"了？

5月22日，沈梦辰突然登上热搜，起因是杜海涛520送了她一束不到200块钱的小玫瑰花，遭到了很多网友的吐槽，网友们觉得杜海涛都那么有钱了，过个520竟然送这么寒酸的花，实在是太抠门了。

某种进程上，这可能是GP对“IPO造富”祛魅的一种体现。

当下，“IPO红利不再”照旧成为业内共鸣，且不说IPO苦求难度正在推行性栽培，大致登陆二级商场的步地数目骤减，即使步地标确切成效IPO，一二级估值倒挂、上市破发等时常发生，不仅很难见到所谓的极致陈述，以致还要面对失掉风险。不然也不会有那么多“投资东说念主亏到B轮、亏到C轮”的媒体报说念。

就拿近日上市的茶百说念来说。顶着“本年港股最大IPO”的光环，效果开盘即破发，上市首日收跌26.86%，市值挥发70亿港元。截止咫尺，茶百说念报11.82港元/股，仅四天照旧较刊行价跌去32.5%。

IPO前，茶百说念曾与兰馨亚洲、正心谷老本、中金同富等机构鉴定了增资契约，每股成本为13.2元，也就意味着，这些机构照旧出现了浮亏。

正如经纬创投独创管制合激动说念目标颖对媒体所讲，风险投资陈述空间如实被大幅压缩，这是事实，而且以后是常态，胜率要取代概率了。

除了IPO退出难这一现实逆境，LP意志的升沉，也引发了机构关于“胜率”的渴慕。

“畴前和LP聊天，讲的都是投什么赛说念、储备了哪些头部步地、它们畴昔能增长若干倍。如今LP不在乎这些所谓的极值收益了，他们善良的是奈何不错让基金更抗风险。不时基金退出期一到，LP就会要求举座退出，应退尽退。”一机构募资崇敬东说念主告诉小饭桌。

在某PE机构崇敬募资的马飞对此深有同感，“当今LP的预期和心态都在发生变化，在跟LP不异经由中，他们会反复不异步地标预期退出本事以及退出形貌，退出率亦然一定会被问到的题目。”

这一语境下，GP也终于意志到，配置一套系统化的退出体系有多要害，尤其是占比最高的腰部步地，天然成为了机构的职责要点。

宇杉老本独创东说念主兼CEO航天就曾在2024年全员信等共享了畴前一年里面的举座退出战术：头部步地聘用分步退出，优先计议连续基金，使其连接保抓对股权的执法和激动地位；其次要主动促成一些流动性事件，主动寻找买家。

他独专指出，“尤其腰部步地标退出，天然需要消费更多的管制元气心灵，但有助于咱们更好地去抓有头部步地，在获取更高的举座组合收益的同期，均衡好流动性。”

“某种进程上，这着实是一个正确的旅途。尤其大环境摆在这，腰部步地更是要尽快出清，越到背面只会越难。”马飞暗示。

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尽管多要害素决定了机构必须要在腰部步地标退出上多费脑筋，但在大大批访谈对象看来，终了腰部步地标批量退出是一件“理思丰润、现实骨感”的事情。

门槛、价钱、形貌、独创东说念主意愿以及买方承神勇等等，都是GP们不得不面对的问题。

以咫尺看来，最为可行的决策——并购为例。

在投行从事并购交游的陈峰告诉小饭桌，分离于畴前几波的跨界并购高涨，当今的买方都所以产业并购为主，这就要求并购方向与上市公司具有很强的产业协同作用。“那些行业招引力小的方向，很难会干预买方的视野。”

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此外，VC投资东说念主Vivian指出，交游的“时机”，不时决定了交游的价钱。“当公司业务仍然抓续增长，但速率放缓时，恰是公司出售的最佳时机。一但错过，价钱不时会一落千丈，后期干预的机构很有可能面对因估值倒挂而亏钱的风险。”

但矛盾点在于，又有几个独创东说念主兴隆在业务向好的时候，卖掉我方的公司呢？

同期Vivian还提到，上市公司的数目也决定了并购交游只可治理少部分步地标退出问题。“面前A股上市公司有5000多家，其中有才略和意愿作念并购的企业数目更少，可是一级商场投资步地标数目多达数万家。”

“这就意味着，腰部步地面对的是一个独特歪斜的买方商场。”

故情理的是，在聊这个选题时，不啻一位投资东说念主提到了回购条件这个事。在他们看来，所谓的系统化退出，更多是理思气象，是空中楼阁。最推行的退出战术，便是在签契约的时候写上回购条件。

Zoe在某VC从事投后职责，咫尺他肩负着四只基金的退出。

“什么分层管制、系统化退出，都太理思化了，现实中大大批情况是你找独创东说念主谈退出，对方细则不会积极融合。要是你签了回购条件还好，要是没签契约，连告东说念主家都告不了。”Zoe对小饭桌说说念。

马飞也招供她的不雅点，“从过往教化来看，能退出的腰部步地长久是少数。关于大大批步地而言，要是之前有签对赌条件，趁着企业还有回购才略坚贞扩充，才是最推行的道路，不然就只可熬了。”

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他们也一口同声地提倡投资东说念主——畴昔能签对赌的一定要签。

（应受访者要求太阳城彩票，文中马飞、陈峰、Vivian、Zoe齐为假名）